Implicaciones de la Curva Invertida, ¿Posible Recesión Inminente?

Hace unos días que estamos observando en el mercado de valores gubernamentales un fenómeno curioso, que no es la primera vez que lo experimentamos, pero que no es algo muy común. Es el fenómeno de la curva invertida en los rendimientos de los papeles de deuda del Gobierno Federal, a distintos plazos.

La curva invertida consiste en que te pagan más rendimiento efectivo a un día que a 10 o 30 años.

Hace unas semanas comentaba en este mismo espacio que la expectativa de la tasa de referencia del Banco de México estaba acercándose a su techo. Y ahora podría aseverar que dentro de algunos meses más, no es descartable que el Banco de México pudiera iniciar un ciclo a la baja en su tasa de referencia.

A lo largo de los últimos meses hemos visto como los spreads entre los plazos largos y los cortos se venía apretando. La semana pasada, contrario a lo que muchos Portfolio Managers, Money Managers y Traders opinaban, los rendimientos de largo plazo se fueron para abajo, mientras que las tasas de corto plazo subieron, empujadas por el reciente incremento de 25 puntos base (1/4 de punto porcentual) que anunció la Junta de Gobierno del Banco de México en su tasa de referencia que es la tasa objetivo a un día. Todo mundo esperaba el incremento de la tasa Banxico, después del anuncio de la FED, pero no muchos esperaban ver la reducción de los rendimientos de largo plazo.

En términos generales, de acuerdo a la teoría y a la experiencia, cuando en un país aparece una curva de rendimientos invertida, puede ser un anticipo de una recesión. Pero éste no parece ser el caso del fenómeno reciente en México. Más bien, es una combinación de factores casuísticos que convergen y dan como resultado este acontecimiento.

Por una parte, en Estados Unidos, la Reserva Federal ha venido adoptando una estrategia muy gradual y muy explícita de ajustes al alza en el objetivo de la tasa de Fondos Federales, que ha aumentado desde el rango 0.0%-0.25% anual en que se mantuvo durante varios años después de la gran crisis del 2008, al rango 1.00%-1.25% anual que se anunció hace dos semanas. Pero las tasas de largo plazo en dólares han estado bajando en lugar de subir. Hoy la tasa de los bonos del tesoro a 10 años se ubica en 2.15% anual. El diferencial o spread entre el plazo largo y el corto está inusualmente bajo (110 puntos base). Este fenómeno es el reflejo de que el mercado está percibiendo con escepticismo el futuro de la actividad económica de la economía americana. El ciclo económico actual alcanza ya 8 años de bonanza.

Por otra parte, el Banco de México, en una estrategia muy bien anticipada, empezó a aumentar su tasa de referencia desde hace dos años, para subirla desde el 3% en que se encontraba hasta el 7% en que se ubicó la semana pasada, con el último anuncio. La parte más importante de esta alza era la previsión acertada de la Junta de Gobierno de que cuando la Reserva Federal dejara de crear dólares e iniciara el proceso de normalización de tasas, podríamos ver fuertes salidas de inversión financiera de nuestro mercado. Otra parte del ciclo alcista podría atribuirse a la importante caída en los precios del petróleo por una guerra de precios iniciada por Arabia Saudita, contra los productores americanos de hidrocarburos, lo que implicaba menos flujos de divisas hacia nuestro país, una caída importante en los ingresos gubernamentales, un incremento en el precio de dólar y mayores presiones inflacionarias.

También la presión alcista del dólar contra todas las divisas en los últimos dos años y medio se debe al hecho de que la Reserva Federal terminó su programa de creación de dólares, pero el Banco Central de Japón, y el Banco Central Europeo han seguido creando dinero en cantidades extraordinarias, con tasas de referencia negativas, circunstancia que genera una tendencia alcista generalizada en el dólar, contra todas las divisas, y una gran liquidez en el mercado global.

Otra parte del alza de la tasa de Banxico se debió, más recientemente al triunfo del Presidente Trump en las elecciones y las expectativas sobre las amenazas de su campaña contra México. El precio del dólar se disparó por arriba de los $22 pesos por dólar hace unos cuantos meses. Lo que hizo que Banxico tuviera que reforzar su defensa.

También tenemos en México una burbuja inflacionaria, detonada por la dolorosa decisión que tuvo que tomar el Secretario de Hacienda Meade de ajustar al alza los precios de la energía, tanto en gasolinas y gas, como en electricidad, para reducir los subsidios implícitos que tenían estos, al reducirlos artificialmente en años previos, evitando así que nos bajaran la calificación de la deuda soberana.

Los rendimientos de los bonos de largo plazo en México están reflejando las expectativas de una inflación futura a la baja, junto al impacto de la reducción de los rendimientos de los Bonos del Tesoro a largo plazo. El spread entre tasas de los bonos a 10 años en pesos sobre el rendimiento de los Bonos del Tesoro andaba promediando 470 puntos base y se ha reducido ahora a 450 puntos base. Lo que también está reflejando una percepción de un menor riesgo de una baja en la calificación de nuestra deuda soberana, dados los buenos resultados en las finanzas públicas en lo que va del año.

Sin demeritar la más austera conducción del gasto, el truco de cobrarle al Banco de México los excedentes que se generan en la valuación en pesos de las Reservas Internacionales le han dado ingresos extraordinarios al gobierno, a pesar de que la producción y la exportación de crudo ha venido cayendo.

Por último, el factor político juega y va a seguir impactando en la curva de rendimientos. Así que, no veo que la Curva Invertida sea un presagio de recesión para nuestra economía, ni pienso que el fenómeno vaya a ser permanente.

Julián Fernández es Analista Bursátil y Asesor en Estrategia de Inversión en México.

Twitter: @julian_ferdez

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